2024/05/30 $青島啤酒(SH600600)$$燕京啤酒(SZ000729)$
1. 啤酒競爭上呈現(xiàn)區(qū)域壟斷和壁壘（運(yùn)輸半徑）,，說明還是具有成本敏感性。比如燕啤的核心市場廣西，市場份額超過70%,，利潤貢獻(xiàn)占比超過50%,。一個(gè)靠品牌偏好能到這樣一個(gè)份額嗎？不可能的,。說明了行業(yè)的本質(zhì)是性價(jià)比是核心要素,。
本質(zhì)上說，啤酒的成長還是要看量,，指望單價(jià)漲驅(qū)動(dòng)收入漲是不現(xiàn)實(shí)的,。如果沒有量的增長，長期成長的邏輯就很難兌現(xiàn),。
2. 14年開始,，啤酒銷量開始下滑。有很多解釋是經(jīng)濟(jì),，天氣的原因,。但有沒有長期原因呢？
從人口上看,，12年以后18-33歲人口（啤酒主力消費(fèi)群）逐年下降,，從2012年的3.4億人下降到3.2億，未來幾年會(huì)下降到2.5億,，要減少近1/3,。從人均來說，過去十多年的啤酒銷量的增長大部分依賴于人均的提升,，現(xiàn)在已經(jīng)到了36升,，和韓國37/日本44升比較接近，指望人均銷量驅(qū)動(dòng)行業(yè)增長是困難的,。未來十年的啤酒是一個(gè)逆風(fēng)的行業(yè),。
從00-12年，青啤是優(yōu)秀的成長股,。收入從37億增長到近260億,，增長了7倍，利潤從9500萬增長到18億,，接近20倍,。但12年以后收入增速開始放緩，15年開始出現(xiàn)下滑,。利潤下滑的幅度超過利潤,。
3. 從份額看，行業(yè)的集中度已經(jīng)比較高了,，小玩家的份額已經(jīng)很小,，再進(jìn)一步提高的難度是比較大的,。
而且從收入份額/利潤份額來看，并沒有看出有顯著差別,。我引用一個(gè)數(shù)據(jù),，09年啤酒前4家量占比56%，利潤占比55%,。利潤份額沒有明顯超過量的份額,，說明了沒有什么高端低端的差別。這和白酒是有巨大的差別的,。（eg 茅臺(tái)的量份額很小,，但是利潤份額非常大）
4. 從財(cái)務(wù)上看，啤酒并非一個(gè)非常有吸引力的投資,。青啤ROE并不能算太高,，好的年份13-14%，還是相當(dāng)不錯(cuò),。但燕啤的ROE就低了,，只有5-6%，歷史上較高的時(shí)候也就8-9%,。核心是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率遠(yuǎn)低于對(duì)手,。有一點(diǎn)詭異的是，青啤的銷量是燕京啤酒的1.8倍,，但是固定資產(chǎn)竟然低于燕啤,。
從累計(jì)投資額來看，燕啤完全是在損耗股東財(cái)富,。最近10年凈利潤60-70億，十年累計(jì)的固定資產(chǎn)投資就有120億,。,。如果行業(yè)開始下滑，對(duì)于投資人來說,，這真是個(gè)悲傷的故事,。。這也解釋了這么低的回報(bào)率的原因,。
5. 一個(gè)分歧點(diǎn)是,，是否有可能通過高毛利產(chǎn)品提升單價(jià)和噸酒盈利能力？2014 年青島啤酒,、燕京啤酒,、雪花啤酒的噸酒價(jià)格分 別約為 3200 元/噸、2470 元/噸,、2300 元/噸,，而國外酒企的噸酒價(jià)格都在 5000 元以上,，百威英博、喜力,、 嘉士伯和南非米勒噸酒價(jià)格分別為 6200 元/噸,、8500 元/噸、6300 元/噸,、5300 元/噸,。當(dāng)然如果從百威等對(duì)手來看，噸毛利肯定有較大空間,。
過去我們沒看到明顯的趨勢,，未來會(huì)出現(xiàn)嗎？我表示懷疑,。因?yàn)樵诳傮w產(chǎn)能過剩的情況下,，需求逐年下降，前期固定資產(chǎn)投資總要回收吧,？
6. 從估值來看,，市場對(duì)啤酒還是抱有較大的期望的。燕京啤酒7億左右的利潤,，200億市值,，青啤17億多的利潤，350多億市值,，估值20倍出頭,。
有吸引力嗎？我覺得沒有,，至少在目前價(jià)格上遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有吸引力,。