2024/05/30 青島啤酒：業(yè)績繼續(xù)承壓,，主品牌升級仍待觀察
投資要點
青島啤酒公布2015年三季度報,，業(yè)績繼續(xù)承壓,，略低于市場預(yù)期,。前三季度公司實現(xiàn)銷售收入243.15億元,，同比下降5.53%億元;實現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤17.54億元,，同比下降19.92%,，歸屬于上市公司股東扣非后凈利潤為15.22億元,，同比下降23.29%,。前三季度公司EPS為 1.29元，公司綜合毛利率為38.73%,，同比下降0.96個百分點,。單就三季度來看，公司實現(xiàn)收入82.49億元,，同比下降6.0%,，凈利潤為 5.55億元，同比下降28.30%,。
銷量下滑明顯,，規(guī)模優(yōu)勢漸失，噸酒成本呈上升趨勢,。受整體宏觀環(huán)境,、啤酒消費人群結(jié)構(gòu)調(diào)整以及房地產(chǎn)投資放緩影響，前三季度國內(nèi)啤酒銷量為 3886.11萬千升,，同比下降5.04%,，行業(yè)銷量持續(xù)低迷;受行業(yè)及公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整影響影響,，公司前三季度實現(xiàn)銷量754.00萬千升，同比下降 7.50%;單三季度來看,，公司實現(xiàn)銷量262.2萬千升,，同比下降13.2%;其中公司主品牌銷量為123萬千升，下滑10.87%,，副品牌實現(xiàn)銷量 139.2萬千升,，同比下降15.12%，銷量降幅繼續(xù)擴大;銷量大幅下降致公司規(guī)模效應(yīng)漸失,，在原材料價格基本保持穩(wěn)定的前提下,，噸酒成本提升 12.53%，毛利率下降明顯,，數(shù)據(jù)顯示前三季度毛利率同比下降0.96個百分點,。
促銷力度不減，銷售費用率同比提升,，凈利潤下滑幅度持續(xù)擴大,。市場調(diào)研顯示三季度公司繼續(xù)保持市場營銷費用投入，但整體銷量情況并不理想,，營收下滑明顯,，營收分母持續(xù)縮小致銷售費用率提升，2015年三季度單季銷售費用率為20.11%,，同比提升2.75個百分點,。公司策略性的保持營銷費用投入以及促銷力度，但行業(yè)整體不景氣（同比下降5.04%）,、同業(yè)競爭激烈（百威英博對主品牌的威脅）以及臨界產(chǎn)品替代（預(yù)調(diào)酒以及進(jìn)口啤酒替代等）致公司銷量以及營收下滑,，營銷費用投入效果不及預(yù)期，凈利潤下滑幅度超過營收下滑幅度（營收下滑：6.0%VS凈利潤下滑：28.30%）,。
聚焦中高端主品牌產(chǎn)品升級,，噸酒價格有望提升。公司三季度加快主品牌產(chǎn)品升級,，第三季度噸酒價格為3146.07元/噸,，同比提升約3-5%，主要原因是公司壓縮銀麥等中低端產(chǎn)品銷量,，持續(xù)提升主品牌占比特別是奧古特,、純生、聽裝等高附加值產(chǎn)品銷量占比,。前三季度實現(xiàn)高端產(chǎn)品銷量約147萬千升,，分別占總銷量及主品牌的19.50%及40.50%，產(chǎn)品升級空間仍大。2015年10月公司回購三得利啤酒股份,，有望在2016年實現(xiàn)資產(chǎn)并表,。根據(jù)公司戰(zhàn)略，公司收購三得利啤酒廠,，主要目的是壓縮三得利品牌銷售量,，利用三得利原有資產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)優(yōu)化以及產(chǎn)品升級。公司通過資產(chǎn)優(yōu)化以及主品牌打開產(chǎn)品升級之路戰(zhàn)略逐漸清晰,，噸酒價格有望逐步提升,。
百威英博整合米勒加速行業(yè)拐點，品牌力較好的龍頭企業(yè)青島啤酒有望受益,。國內(nèi)噸酒價值較低且改善空間較大是行業(yè)現(xiàn)狀,，總結(jié)來看國內(nèi)噸酒價值較低原因：（1）行業(yè)提價主導(dǎo)者未出現(xiàn);（2）固定資產(chǎn)占比高（跑馬圈地結(jié)果），費用率高企;盡管國內(nèi)集中已經(jīng)很高,，但盈利能力仍不足,。2015年10月13日，百威英博與米勒達(dá)成收購協(xié)議,，全球最大的啤酒企業(yè)百威英博報價1040億美元收購全球第二大啤酒公司SAB米勒;而米勒持有中國最大的啤酒生產(chǎn)商華潤雪花 49%的股權(quán),，未來華潤雪花股權(quán)花落何家將對行業(yè)產(chǎn)生重要影響，參考美國發(fā)展歷程,，啤酒是規(guī)?；袠I(yè)，相對市占率與企業(yè)盈利能力成正比,，百威英博整合米勒將有可能改變國內(nèi)啤酒格局,，相對市占率有望提升，行業(yè)可能迎來利潤率拐點,。另外,，產(chǎn)能擴張與兼并收購接近尾聲，行業(yè)外延式發(fā)展逐步過渡到內(nèi)涵式擴張,，經(jīng)營效率提升及輕資產(chǎn)化將成為行業(yè)主旋律。青島啤酒是國內(nèi)品牌力最好的龍頭品牌公司,，在行業(yè)整合持續(xù)升溫的大背景下,，有望憑借品牌力迎來有望盈利拐點，重點關(guān)注公司主品牌升級以及資產(chǎn)優(yōu)化（詳情關(guān)注后續(xù)齊魯食品啤酒行業(yè)深度報告）,。
目標(biāo)價35元,，給予“增持”評級。我們預(yù)測公司2015-2017年公司實現(xiàn)營業(yè)收入280.08,、281.47及293.39億元,，歸屬于上市公司凈利潤為17.52、17.60及18.90億元，對應(yīng)2015-2017年的基本每股收益分別為1.27,、1.28及1.38（若考慮出售宏基偉業(yè)則 2015年EPS增加0.23）,。考慮到公司主品牌產(chǎn)品升級正在穩(wěn)步進(jìn)行,，后續(xù)效果仍有待觀察,，我們給予公司“增持”評級，目標(biāo)價35元,，對應(yīng)2015年 PE為25倍,。